序論：寫(xiě)作是一種深度的自我表達(dá)。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內(nèi)心深處的真相，好投稿為您帶來(lái)了七篇股權(quán)投資的評(píng)估方法范文，愿它們成為您寫(xiě)作過(guò)程中的靈感催化劑，助力您的創(chuàng)作。

篇(1)

關(guān)鍵詞：法律不確定性;風(fēng)險(xiǎn)分析;風(fēng)險(xiǎn)防范建議

中圖分類號(hào)：F27

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1672-3198（2011）06-0110-02

自2010年3月3日首家外資股權(quán)投資企業(yè)落戶上海以來(lái)，各地報(bào)道相繼推出，外資股權(quán)投資發(fā)展如火如荼。雖然其間不乏有中小企業(yè)嫁接外資股權(quán)成功的案例，但風(fēng)險(xiǎn)總與機(jī)遇相伴而生，法律的不確定性、資本的逐利性以及企業(yè)自身管理的缺陷讓風(fēng)險(xiǎn)無(wú)處不在，隨著后續(xù)糾紛和矛盾的逐漸暴露，風(fēng)險(xiǎn)防范和自我保護(hù)問(wèn)題越來(lái)越引起人們的高度重視，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)防范刻不容緩。

1 法律不確定性分析

《外國(guó)企業(yè)或者個(gè)人在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立合伙企業(yè)管理辦法》第2條規(guī)定，2個(gè)以上外國(guó)企業(yè)或者個(gè)人，外國(guó)企業(yè)或者個(gè)人與中國(guó)的自然人、法人和其他組織可在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立合伙企業(yè)。該《辦法》實(shí)施以來(lái)，各地已有多家外資股權(quán)投資合伙企業(yè)成立。雖然外資股權(quán)投資企業(yè)的設(shè)立已沒(méi)有法律障礙，但由于相關(guān)配套規(guī)定沒(méi)有跟進(jìn)，外資股權(quán)投資企業(yè)在投資過(guò)程中還面臨一些風(fēng)險(xiǎn)。首先是法律風(fēng)險(xiǎn)。目前，外資在境內(nèi)投資主要適用中外合資經(jīng)營(yíng)企業(yè)法、外商獨(dú)資經(jīng)營(yíng)企業(yè)法與中外合作經(jīng)營(yíng)企業(yè)法，而新增加的外資股權(quán)合伙企業(yè)類型，是否還要適用外商投資三大法不得而知，四種企業(yè)類型在法律層面如何銜接與適用，仍需要更多實(shí)踐。其次是稅收問(wèn)題。目前國(guó)內(nèi)對(duì)合伙企業(yè)稅務(wù)方面規(guī)定，主要以財(cái)政部、國(guó)稅總局于2008年出臺(tái)的《關(guān)于合伙企業(yè)合伙人所得稅問(wèn)題的通知》為主。但外資股權(quán)投資中附帶權(quán)益問(wèn)題是原合伙企業(yè)所沒(méi)有的，如何征稅沒(méi)有具體規(guī)定。最后是結(jié)匯退出問(wèn)題。國(guó)家外匯管理局2008年8月的《關(guān)于完善外商投資企業(yè)外匯資本金支付結(jié)匯管理有關(guān)業(yè)務(wù)操作問(wèn)題的通知》第三條規(guī)定，外商投資企業(yè)資本金結(jié)匯所得人民幣資金，應(yīng)當(dāng)在政府審批部門(mén)批準(zhǔn)的經(jīng)營(yíng)范圍內(nèi)使用，除另有規(guī)定外，結(jié)匯所得人民幣資金不得用于境內(nèi)股權(quán)投資。這一規(guī)定使得外資股權(quán)投資有非法嫌疑，并且也與《外國(guó)企業(yè)或者個(gè)人在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立合伙企業(yè)管理辦法》相抵觸。如果在結(jié)匯方面沒(méi)有突破，外資股權(quán)投資將難以運(yùn)作。但如果結(jié)匯放開(kāi)，則分期到位的額度怎么確定、真假外資的流入怎么確定，都是很復(fù)雜的課題。

2 風(fēng)險(xiǎn)分析

2.1 企業(yè)價(jià)值低估風(fēng)險(xiǎn)

外資股權(quán)投資入股目標(biāo)企業(yè)會(huì)涉及目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估問(wèn)題，企業(yè)價(jià)值的估值與將來(lái)的獲利空間息息相關(guān)，影響中小企業(yè)的股權(quán)數(shù)量、控制權(quán)大小和分紅規(guī)模等。投融資雙方對(duì)企業(yè)價(jià)值的預(yù)期和態(tài)度并不相同，容易出現(xiàn)分歧。對(duì)于融資方，由于新股東的加入，原創(chuàng)始股東原有的股權(quán)被攤薄，融資就意味著賣血，因此融資方希望盡可能高估企業(yè)價(jià)值，減少投資人的股權(quán)比例。相反，外資股權(quán)往往采用較保守的評(píng)估方法，低估企業(yè)以獲得增值空間。他們?cè)谶M(jìn)行投資決策時(shí)會(huì)通過(guò)分析企業(yè)的成長(zhǎng)預(yù)期、風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測(cè)和現(xiàn)金流量等財(cái)務(wù)指標(biāo)，利用價(jià)值評(píng)估的模型來(lái)確定企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，并認(rèn)為任何偏離這個(gè)真實(shí)價(jià)值的價(jià)值都是低估或高估的表現(xiàn)，這樣就可以在其投資組合中選擇大量“被低估”的股票，從而提高他們的投資回報(bào)。雖然兩股力量存在著激烈的博弈，但中小企業(yè)往往處于劣勢(shì)，為引入資金，達(dá)成股權(quán)投資交易，企業(yè)管理層往往會(huì)妥協(xié)，而企業(yè)價(jià)值往往被低估，比如無(wú)形財(cái)產(chǎn)如名牌效應(yīng)、專有技術(shù)、市場(chǎng)網(wǎng)絡(luò)等未計(jì)入企業(yè)價(jià)值，帳面固定資產(chǎn)在折舊后消失，土地價(jià)值被嚴(yán)重低估，未將企業(yè)應(yīng)有的未來(lái)盈利空間計(jì)算在內(nèi)等。

2.2 對(duì)賭風(fēng)險(xiǎn)

由于投融資雙方對(duì)企業(yè)未來(lái)的贏利前景均不可能做100%正確判斷，為消除分歧，促成投資事項(xiàng)，通常雙方愿意采取一種事后的估值調(diào)整機(jī)制，即簽署對(duì)賭協(xié)議。由于中小企業(yè)發(fā)展不成熟，在技術(shù)、管理等方面具有不確定性，存在失敗的風(fēng)險(xiǎn)，為防止播下的是龍種而收獲的是跳蚤，投資者往往在對(duì)賭協(xié)議中設(shè)置保底措施保護(hù)自身利益，如規(guī)定投資方享有清算優(yōu)先權(quán)、股息優(yōu)先權(quán)、投票表決權(quán)、轉(zhuǎn)換權(quán)、新股認(rèn)購(gòu)優(yōu)先權(quán)以及股票回購(gòu)權(quán)等，除此之外，由于持股比例在一定程度上等于話語(yǔ)權(quán)和控制權(quán)，為確保自己的股權(quán)比例不會(huì)因新股發(fā)行或新的投資方加入而減少，投資回報(bào)不會(huì)因股價(jià)的下跌而受到影響，投資方往往還會(huì)約定反稀釋條款。而不少中國(guó)企業(yè)家對(duì)資本市場(chǎng)和金融操作不熟悉，在“對(duì)賭”中常常陷于被動(dòng)。對(duì)賭協(xié)議并不是法定術(shù)語(yǔ)，對(duì)賭協(xié)議中雙方權(quán)利義務(wù)明顯不平等，特別是股息分配優(yōu)先權(quán)、剩余財(cái)產(chǎn)分配優(yōu)先權(quán)、超比例表決權(quán)、董事會(huì)一票否決等條款更是霸王條款，違反了公平原則，也違反了我國(guó)公司法同股同權(quán)的立法精神，對(duì)賭協(xié)議的固定價(jià)格回購(gòu)股權(quán)條款有變相借貸嫌疑。除此之外，為實(shí)現(xiàn)對(duì)賭協(xié)議的目標(biāo)，企業(yè)會(huì)進(jìn)行非常規(guī)經(jīng)營(yíng)，無(wú)限增大了企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，一定程度上會(huì)損害社會(huì)公共利益。

2.3 喪失控制權(quán)風(fēng)險(xiǎn)

由于新股東的加入，原創(chuàng)始人股權(quán)被稀釋，因而在發(fā)言權(quán)上不再一言九鼎，影響力逐漸降低，參與決策幾成擺設(shè)，原創(chuàng)始人喪失對(duì)企業(yè)的控制權(quán)。外資私募基金有不少機(jī)制來(lái)協(xié)調(diào)管理層和投資者之間的關(guān)系，如對(duì)企業(yè)的直接控制，包括在董事會(huì)中的席位，表決權(quán)的分配和控制追加融資等。隨著企業(yè)發(fā)展到一定規(guī)模，原創(chuàng)始人的眼界和管理能力可能跟不上時(shí)代，當(dāng)創(chuàng)始人和投資人之間達(dá)不成共識(shí)時(shí)，矛盾就會(huì)產(chǎn)生，由投資方控制的董事會(huì)可能通過(guò)表決罷免創(chuàng)始人或縮減創(chuàng)始人在董事會(huì)中的席位，從而將原創(chuàng)始人踢出董事會(huì)。除此之外，中小企業(yè)還可能面臨并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。一些以并購(gòu)見(jiàn)長(zhǎng)的外資將資金投入到中小企業(yè)后，不惜一切代價(jià)取得企業(yè)控股權(quán)，然后通過(guò)一系列重組讓企業(yè)估值最大化，最后再轉(zhuǎn)手退出獲取高額回報(bào)。

2.4 退出風(fēng)險(xiǎn)

資本的本性是追逐利潤(rùn)，股權(quán)投資者目的不是長(zhǎng)期持有目標(biāo)企業(yè)的股份，不是打算與企業(yè)家白頭偕老的妻子，他們頂多是愿意協(xié)助企業(yè)家走一程的朋友，其最終目的是通過(guò)企業(yè)的成長(zhǎng)獲利退出。并且，外資股權(quán)投資企業(yè)作為有限合伙企業(yè)，其資金來(lái)自機(jī)構(gòu)投資者或富有的個(gè)人，有限合伙人并不愿長(zhǎng)期將資金放在一個(gè)投資盈利并不好的企業(yè)，因而，一般在獲利后或無(wú)獲利希望時(shí)撤出對(duì)合伙企業(yè)的投資。因此，外資股權(quán)投資企業(yè)在作出投資決定之時(shí)，早已設(shè)計(jì)好了退出該企業(yè)的具體方案。但如何退出，以及如何控制外資股權(quán)的短期投資，是中小企業(yè)需要衡量的問(wèn)題。若掌控不好，一旦外資違約抽回出資，或急功近利采取有害于企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展的短期行為，則企業(yè)將遭受重大損失。

3 風(fēng)險(xiǎn)防范建議

3.1 采用實(shí)物期權(quán)估值方法

在長(zhǎng)期投資決策中，凈現(xiàn)值方法被認(rèn)為是最好的一種方法。凈現(xiàn)值大于零則方案可行，且凈現(xiàn)值越大，方案越優(yōu)，投資效益越好。但是這種方法的前提是經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，且計(jì)算需要有較準(zhǔn)確的現(xiàn)金凈流量的預(yù)測(cè)，并且要正確選擇貼現(xiàn)率，而實(shí)際上現(xiàn)金凈流量的預(yù)測(cè)和貼現(xiàn)率的選擇都比較困難。若經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定，利率經(jīng)常變化，其估值就不準(zhǔn)確。為全面動(dòng)態(tài)地評(píng)估企業(yè)價(jià)值，我們應(yīng)采用實(shí)物期權(quán)和凈現(xiàn)值評(píng)估方法。企業(yè)在發(fā)展過(guò)程中由于其擁有一定的人力、物力、財(cái)力、技術(shù)等資源，從而會(huì)面臨很多投資機(jī)會(huì)或選擇，這些投資機(jī)會(huì)或選擇權(quán)是有價(jià)值的，其對(duì)于準(zhǔn)確、完整地估算某一時(shí)點(diǎn)企業(yè)的價(jià)值具有重要意義。然而，眾多的價(jià)值評(píng)估方法，都無(wú)法反映這些投資機(jī)會(huì)或選擇權(quán)的價(jià)值，即忽略了企業(yè)擁有的期權(quán)價(jià)值，導(dǎo)致了企業(yè)價(jià)值的低估，但是我們可以利用期權(quán)思想進(jìn)行識(shí)別，找出其中存在的期權(quán)，并且用期權(quán)方法進(jìn)行評(píng)估，從而彌補(bǔ)這一不足。利用實(shí)物期權(quán)方法評(píng)估企業(yè)價(jià)值的主要思路是：將企業(yè)價(jià)值分為資產(chǎn)價(jià)值和期權(quán)價(jià)值兩個(gè)部分，前者用主流的評(píng)估方法評(píng)估，后者用實(shí)物期權(quán)理論對(duì)企業(yè)擁有的投資機(jī)會(huì)和期權(quán)進(jìn)行識(shí)別并評(píng)估其價(jià)值，兩者相加即是企業(yè)的價(jià)值。期權(quán)估價(jià)法充分考慮了企業(yè)在未來(lái)經(jīng)營(yíng)中存在的投資機(jī)會(huì)或擁有的選擇權(quán)的價(jià)值，能夠有效彌補(bǔ)傳統(tǒng)評(píng)估方法的不足。

3.2 聘用專業(yè)人士謹(jǐn)慎對(duì)待股權(quán)融資協(xié)議

3.2.1 聘請(qǐng)專業(yè)會(huì)計(jì)和律師全程介入指導(dǎo)

由于股權(quán)融資協(xié)議的專業(yè)性很強(qiáng)，企業(yè)的現(xiàn)有價(jià)值以及將來(lái)的成長(zhǎng)性估值需要聘請(qǐng)專業(yè)人士對(duì)作全面的診斷分析，并有針對(duì)性地提出現(xiàn)實(shí)的發(fā)展規(guī)劃和盈利預(yù)測(cè)。協(xié)議當(dāng)中涉及投融資雙方的權(quán)利、義務(wù)關(guān)系，其中涉及法律關(guān)系較為復(fù)雜，且有些條款抽象、晦澀，從字面上很難理清具體含義，因此，企業(yè)需要聘請(qǐng)專業(yè)的融資律師參與談判、撰寫(xiě)以及簽訂全過(guò)程，以防止出現(xiàn)法律風(fēng)險(xiǎn)。

3.2.2 謹(jǐn)慎對(duì)待對(duì)賭協(xié)議

中小企業(yè)為順利引入外資股權(quán)資金，往往在對(duì)賭協(xié)議中答應(yīng)外資苛刻的要求，因此條款的設(shè)計(jì)更多的是保護(hù)投資人利益，而中小企業(yè)則背負(fù)增值壓力，稍有不慎，企業(yè)將在對(duì)賭中失去部分股份權(quán)利，嚴(yán)重的會(huì)失去企業(yè)的主導(dǎo)權(quán)及控股地位，甚至導(dǎo)致被收購(gòu)、兼并。因此，為防止出現(xiàn)不必要的風(fēng)險(xiǎn)，中小企業(yè)管理層在簽署對(duì)賭協(xié)議時(shí)一定要實(shí)事求是，根據(jù)自身實(shí)力制定條款，不要隨意夸下?？?，承諾不可能完成的任務(wù)。在簽對(duì)賭協(xié)議前，管理層還要進(jìn)行詳盡的財(cái)務(wù)分析、市場(chǎng)分析、競(jìng)爭(zhēng)力分析以及大的經(jīng)濟(jì)環(huán)境分析，對(duì)未來(lái)預(yù)期做出盡可能全面的分析計(jì)算，從而簽署能夠達(dá)到雙贏的對(duì)賭協(xié)議。另外，為公平起見(jiàn)，在對(duì)賭協(xié)議中還要明確投資方責(zé)任，不能讓外資只享受權(quán)利而不履行應(yīng)有的義務(wù)，要寫(xiě)清楚是按連帶責(zé)任、投資比例還是平均份額來(lái)承擔(dān)法律責(zé)任，并且要明確對(duì)賭協(xié)議的執(zhí)行期間，在企業(yè)進(jìn)入清算破產(chǎn)是否需履行等，以防止條款漏洞而無(wú)法找到依據(jù)。

3.2.3 注意對(duì)控制權(quán)的保護(hù)

由于投融資雙方合作是按協(xié)議來(lái)執(zhí)行的，在協(xié)議中如何設(shè)置游戲規(guī)則至關(guān)重要。為防止中小企業(yè)創(chuàng)始人被董事會(huì)罷免出局，把親手創(chuàng)建的企業(yè)拱手讓與外資，中小企業(yè)管理層在協(xié)議中一定要約定董事會(huì)規(guī)則，如規(guī)定董事會(huì)成員的構(gòu)成、董事會(huì)席位的分配、議事規(guī)則，尤其是董事會(huì)如何罷免董事以及優(yōu)先股股東委派的董事投票權(quán)等。另外，還要設(shè)置創(chuàng)始人保護(hù)條款，規(guī)定創(chuàng)業(yè)股東的股權(quán)不管被稀釋到什么程度，都要占據(jù)董事會(huì)，或由其提名的人占據(jù)董事會(huì)的多數(shù)席位。這種保護(hù)條款在關(guān)鍵時(shí)候能對(duì)抗職業(yè)經(jīng)理人越位以及惡意收購(gòu)行為。

3.3 制訂合理的股權(quán)投資退出計(jì)劃

企業(yè)引入股權(quán)投資的目的是為了企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展，讓外資為企業(yè)的發(fā)展服務(wù)為企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值，不能讓外資股權(quán)一經(jīng)獲得高溢價(jià)就立即退出。為防止外資股權(quán)的短期行為，中小企業(yè)管理層應(yīng)該重視外資股權(quán)投資者的退出安排，在協(xié)議中明確股權(quán)投資者退出時(shí)間、退出渠道、退出比例等，規(guī)定外資股權(quán)在進(jìn)入企業(yè)若干年后才允許退出，如投資1至2年即有權(quán)利退出，規(guī)定可供選擇的渠道如上市、場(chǎng)外市場(chǎng)等，對(duì)退出比例的限制可以分批分期進(jìn)行，防止外資陡然全部撤出對(duì)企業(yè)生產(chǎn)和發(fā)展產(chǎn)生不利影響。

參考文獻(xiàn)

［1］賀力平,姚睿.“創(chuàng)造性破壞過(guò)程”與積極股權(quán)投資的興起［J］.中山大學(xué)學(xué)報(bào)(社會(huì)科學(xué)版),2008,(4).

［2］金巖石.股權(quán)投資的局中局［J］.中外管理,2009,(11).

篇(2)

（安徽省淮南市產(chǎn)業(yè)發(fā)展（集團(tuán)）有限公司，安徽 淮南 232001）

摘要：隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制改革的不斷深化，各個(gè)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)逐漸向多元化方向發(fā)展。市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)更加激烈，企業(yè)為了在市場(chǎng)占有一席之地，紛紛開(kāi)始擴(kuò)大生產(chǎn)、提高效益，以便提高綜合競(jìng)爭(zhēng)能力。在此過(guò)程中企業(yè)通過(guò)各種投資方式提高自身的經(jīng)營(yíng)效益，股權(quán)投資是其中一種經(jīng)濟(jì)利益比較大的投資方式，在我國(guó)的上市公司管理中股權(quán)投資的會(huì)計(jì)核算問(wèn)題一直是制約企業(yè)發(fā)展的主要因素，必須對(duì)其進(jìn)行合理的調(diào)整，提高企業(yè)財(cái)務(wù)水平。本文主要分析上市公司管理中股權(quán)投資會(huì)計(jì)核算方式。

關(guān)鍵詞 ：上市公司；股權(quán)投資；會(huì)計(jì)核算

中圖分類號(hào)：F243.3文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A文章編號(hào)：1000-8772（2015）01-0248-01

近幾年，我國(guó)企業(yè)紛紛進(jìn)行股份制改革，以便提高自身經(jīng)營(yíng)水平和經(jīng)濟(jì)效益。在此過(guò)程中上市公司股權(quán)投資的會(huì)計(jì)核算問(wèn)題必須進(jìn)行合理的調(diào)整，以便推動(dòng)企業(yè)的發(fā)展。上市公司股權(quán)投資的會(huì)計(jì)核算方式存在較多的問(wèn)題，導(dǎo)致上市公司的股權(quán)投資不能直接兌現(xiàn)成股份流通，在新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下資產(chǎn)成本的核算方法更加復(fù)雜，更應(yīng)該重視上市公司管理中股權(quán)投資會(huì)計(jì)核算問(wèn)題，以便提高上市公司財(cái)務(wù)管理水平。

一、股權(quán)投資與會(huì)計(jì)核算

股權(quán)投資主要是指上市公司通過(guò)以對(duì)等的價(jià)格支付被投資單位的股權(quán)的一種行為，也是市場(chǎng)上常見(jiàn)的上市公司籌集資金的一種方式。上市公司購(gòu)買(mǎi)其他企業(yè)的股權(quán)或者實(shí)物資產(chǎn)等進(jìn)行投資活動(dòng)，以便獲得一定的經(jīng)濟(jì)利益，這種利益的獲得主要通過(guò)分得利潤(rùn)和股利獲得。會(huì)計(jì)核算是一段時(shí)間內(nèi)某項(xiàng)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的會(huì)計(jì)反映，它的主要尺度是貨幣，會(huì)計(jì)核算主要反映的是已經(jīng)發(fā)生的會(huì)計(jì)主體和已經(jīng)完成的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，會(huì)計(jì)核算的主要工作便是記賬、算賬、報(bào)賬，會(huì)計(jì)核算形式的合理組織是做好會(huì)計(jì)工作的前提，是提高會(huì)計(jì)工作質(zhì)量的重要保障。另外會(huì)計(jì)核算的順利進(jìn)行還必須有正確的會(huì)計(jì)報(bào)表做基礎(chǔ)，以便使企業(yè)相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)能夠快速了解企業(yè)資金使用情況和經(jīng)營(yíng)狀況。

二、股權(quán)投資的會(huì)計(jì)核算方法

一般情況下，股權(quán)投資的會(huì)計(jì)核算方法主要有兩種方式，第一是成本法，第二是權(quán)益法。其中成本法主要指在長(zhǎng)期股權(quán)投資的情況下，依據(jù)現(xiàn)有的股份評(píng)估內(nèi)容評(píng)價(jià)被投資企業(yè)的價(jià)值，然后預(yù)測(cè)再次投資的成本，再次投資過(guò)程中要考慮好各種貶值因素，扣除投資中的附帶損失，這種評(píng)估方法便是成本法。另一種核算方法是權(quán)益法，權(quán)益法主要指以投資時(shí)支付的資產(chǎn)價(jià)值計(jì)價(jià)，然后依靠持有的被投資企業(yè)的股份利益的變化調(diào)整投資價(jià)值范圍進(jìn)行核算的一種方法，此方法比較適合應(yīng)用于長(zhǎng)期股權(quán)投資企業(yè)，此核算方式主要取決于投資企業(yè)對(duì)被投資企業(yè)的控制力，否則不建議使用此類方法。

三、上市公司股權(quán)投資會(huì)計(jì)核算改進(jìn)措施

在上市公司的管理中股權(quán)投資的會(huì)計(jì)核算方法可以有很多種，至于使用哪一種就需要會(huì)計(jì)人員進(jìn)行合理斟酌，首先可以將企業(yè)的股權(quán)進(jìn)行分類，以便于會(huì)計(jì)核算分析。另外一種情況是上市公司能和被投資單位進(jìn)行共同控制與相互影響，比如在某項(xiàng)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中可以實(shí)現(xiàn)雙方共同控制較為重要的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)決策和財(cái)務(wù)事件，而相互影響是雙方在另一個(gè)企業(yè)的財(cái)務(wù)決策中有參與權(quán)，但是沒(méi)有控制權(quán)，這種情況下可以采用權(quán)益法進(jìn)行會(huì)計(jì)核算，如果投資公司對(duì)投資單位沒(méi)有影響關(guān)系，也沒(méi)有控制權(quán)，那么市場(chǎng)上也沒(méi)有任何權(quán)益的產(chǎn)生，這種情況下需要采用成本法進(jìn)行會(huì)計(jì)核算。

在上市公司股權(quán)投資會(huì)計(jì)核算中成本法和權(quán)益法在一定的條件下可以相互轉(zhuǎn)換，比如成本法向權(quán)益法進(jìn)行核算時(shí)，利用成本法核算的股權(quán)投資價(jià)值要作為最初的投資成本按照權(quán)益法進(jìn)行相應(yīng)的核算。這種轉(zhuǎn)換的主要條件是：投資公司對(duì)被投資公司失去了影響力和控制權(quán)，長(zhǎng)期股權(quán)投資的經(jīng)濟(jì)價(jià)值不能準(zhǔn)確的核算出來(lái)，此時(shí)投資公司仍然繼續(xù)投資，公司對(duì)被投資企業(yè)產(chǎn)生了重大的影響和控制力，這時(shí)在進(jìn)行會(huì)計(jì)核算時(shí)應(yīng)該將原持有的股權(quán)與新增股權(quán)分別處理。首先可以通過(guò)商譽(yù)形式，利用應(yīng)得利益的比例衡量投資企業(yè)持有的凈資產(chǎn)價(jià)值和原有股份價(jià)值之間的差額，如果有余額就沒(méi)有必要調(diào)整股權(quán)投資的賬面價(jià)值，否則就應(yīng)該做適當(dāng)?shù)恼{(diào)整。而權(quán)益法向成本法進(jìn)行轉(zhuǎn)化的情況一般是由于投資期間，投資企業(yè)新增的投資金額或者是追加的投資轉(zhuǎn)移到其他隸屬公司，應(yīng)該依據(jù)會(huì)計(jì)核算相關(guān)規(guī)定調(diào)整股權(quán)投資的賬面價(jià)值。另外在投資過(guò)程中出現(xiàn)的消減投資現(xiàn)象，導(dǎo)致股權(quán)核算方法從權(quán)益法轉(zhuǎn)變?yōu)槌杀痉?，這時(shí)需要改變長(zhǎng)期股權(quán)投資的價(jià)值，以便為改變核算方法提供基本依據(jù)。

結(jié)語(yǔ)

目前的上市公司股權(quán)投資核算方法簡(jiǎn)化了長(zhǎng)期股權(quán)核算流程，對(duì)以前年度的分紅，由于股權(quán)變動(dòng)改變會(huì)計(jì)核算后不再追溯調(diào)整，并且細(xì)化了相關(guān)核算科目，大大提高了股權(quán)核算的效率，有利于會(huì)計(jì)工作的順利開(kāi)展。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下，上市公司必須選擇合適的股權(quán)投資會(huì)計(jì)核算方法，以便發(fā)揮投資價(jià)值的最大化，正確處理會(huì)計(jì)核算與股權(quán)投資之間的關(guān)系，確保上市公司經(jīng)濟(jì)效益的提高。

參考文獻(xiàn)：

篇(3)

（1上海城投控股股份有限公司　200080 ；2上海誠(chéng)鼎創(chuàng)業(yè)投資有限公司　200080 ；3上海市城市建設(shè)投資開(kāi)發(fā)總公司　200020）

【摘要】作為一個(gè)迅速發(fā)展并已具備較大規(guī)模的行業(yè)——PE 行業(yè)在會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)處理上嚴(yán)重滯后，傳統(tǒng)的“長(zhǎng)期股權(quán)投資成本法”的會(huì)計(jì)計(jì)量方法受到市場(chǎng)的質(zhì)疑和挑戰(zhàn)。文章從PE 行業(yè)特點(diǎn)和會(huì)計(jì)計(jì)量模式應(yīng)用現(xiàn)狀入手，提出對(duì)PE 投資應(yīng)按“可供金融資產(chǎn)”進(jìn)行分類并按“公允價(jià)值”進(jìn)行后續(xù)計(jì)量。在此基礎(chǔ)上，對(duì)市盈率（P/E）估值模型的應(yīng)用思路提出了建議。

【關(guān)鍵詞】PE　會(huì)計(jì)計(jì)量　公允價(jià)值 估值

一、問(wèn)題的提出

（一）PE 行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀

私募股權(quán)投資是通過(guò)私募形式對(duì)非上市企業(yè)進(jìn)行的權(quán)益性投資，通過(guò)上市退出、股權(quán)轉(zhuǎn)讓等方式出售股權(quán)獲利。自2006 年深圳證券交易所推出中小板以來(lái)，國(guó)內(nèi)PE 投資機(jī)構(gòu)獲得了充足的資金來(lái)源和有效的退出渠道，大批機(jī)構(gòu)成立。尤其是在創(chuàng)業(yè)板推出后，PE 行業(yè)得到井噴式增長(zhǎng)，在2011 年達(dá)到高峰，行業(yè)當(dāng)年投資總金額達(dá)到276 億美元。截至2012 年年底，國(guó)內(nèi)有限合伙制私募股權(quán)投資基金數(shù)量已達(dá)到7 511 家，披露可投資總額共計(jì)8 073 億美元。PE 投資在緩解資金市場(chǎng)資本流動(dòng)性過(guò)剩壓力、提供多元化投融資渠道、引導(dǎo)社會(huì)資源的優(yōu)化配置、推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)、平衡區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展、促進(jìn)中小企業(yè)成長(zhǎng)等方面的作用，使其在經(jīng)濟(jì)發(fā)展和金融體系中扮演著重要角色，呈現(xiàn)方興未艾的發(fā)展趨勢(shì)。

隨著PE 行業(yè)規(guī)模的急劇擴(kuò)大和資本市場(chǎng)的發(fā)展，市場(chǎng)各方需要準(zhǔn)確的PE 投資業(yè)務(wù)的會(huì)計(jì)信息。因此，會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制定機(jī)構(gòu)和行業(yè)監(jiān)管部門(mén)有必要對(duì)PE 行業(yè)的會(huì)計(jì)核算進(jìn)行統(tǒng)一規(guī)范，以準(zhǔn)確反映PE 投資價(jià)值，為投資人和資本市場(chǎng)提供更為準(zhǔn)確的會(huì)計(jì)信息，促進(jìn)PE 行業(yè)的健康發(fā)展。

（二）目前實(shí)務(wù)中PE 業(yè)務(wù)的會(huì)計(jì)分類和計(jì)量

根據(jù)原《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》規(guī)定，對(duì)于股權(quán)投資的會(huì)計(jì)核算通?？梢苑譃殚L(zhǎng)期股權(quán)投資和金融工具。2014 年3月，財(cái)政部公布了最新修訂的《 企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第2號(hào)——長(zhǎng)期股權(quán)投資》（自2014 年7 月1 日起執(zhí)行），基本明確該類私募股權(quán)投資應(yīng)該分為金融工具。

1. 會(huì)計(jì)分類。目前實(shí)務(wù)中，國(guó)內(nèi)PE 機(jī)構(gòu)通常是將PE 項(xiàng)目股權(quán)投資分為“對(duì)被投資單位不具有控制、共同控制或重大影響，并且在活躍市場(chǎng)中沒(méi)有報(bào)價(jià)、公允價(jià)值不能可靠計(jì)量的權(quán)益性投資”。主要依據(jù)是：（1）PE機(jī)構(gòu)作為財(cái)務(wù)投資人，一般在被投資企業(yè)持股比例較低，對(duì)被投資企業(yè)基本不具有控制、共同控制或重大影響。（2）PE 投資項(xiàng)目在交易所上市交易前受到流動(dòng)性限制，在活躍市場(chǎng)中沒(méi)有持續(xù)、有效的市場(chǎng)報(bào)價(jià)。

2. 后續(xù)計(jì)量。基于對(duì)PE 投資業(yè)務(wù)會(huì)計(jì)分類的上述判斷，目前在會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)中，對(duì)PE 投資業(yè)務(wù)的后續(xù)會(huì)計(jì)計(jì)量一般都按“成本法”進(jìn)行核算。在股權(quán)投資持有期間，如果不出現(xiàn)較大風(fēng)險(xiǎn)因素，則賬面價(jià)值基本是保持初始投資成本。

（三）按成本法核算的弊端

PE 投資的標(biāo)的企業(yè)通常是處在成長(zhǎng)期的中小企業(yè)，內(nèi)外部環(huán)境的影響會(huì)導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值波動(dòng)較為頻繁。而對(duì)PE 投資項(xiàng)目采用成本法進(jìn)行后續(xù)會(huì)計(jì)計(jì)量，則會(huì)導(dǎo)致：（1）不能及時(shí)和準(zhǔn)確地反映PE 投資項(xiàng)目的資產(chǎn)價(jià)值變化。（2）不利于項(xiàng)目投資后管理過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)控制，當(dāng)發(fā)生對(duì)標(biāo)的企業(yè)估值出現(xiàn)較大不利影響因素時(shí)，企業(yè)不能及時(shí)地發(fā)出預(yù)警信息。（3）不利于對(duì)項(xiàng)目責(zé)任人進(jìn)行考核。

二、PE 投資業(yè)務(wù)的會(huì)計(jì)后續(xù)計(jì)量模式選擇

（一）PE 投資業(yè)務(wù)的特點(diǎn)分析

PE 投資業(yè)務(wù)具有以下幾個(gè)方面特點(diǎn)：（1）PE 投資業(yè)務(wù)是一種風(fēng)險(xiǎn)投資，價(jià)值波動(dòng)相對(duì)較大。（2）投資持有的目的是獲取股權(quán)價(jià)值增值收益，通常不會(huì)控制企業(yè)，退出意愿相對(duì)明確。（3）投資持有期不確定，退出時(shí)間取決于企業(yè)增長(zhǎng)是否達(dá)到預(yù)期，或者是否需要提前退出規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。（4）投資人的關(guān)注和風(fēng)控要求高。

（二）會(huì)計(jì)分類和后續(xù)計(jì)量

1. 會(huì)計(jì)分類。PE 投資從性質(zhì)上劃分屬于權(quán)益性投資，但由于其具有風(fēng)險(xiǎn)投資特征，且對(duì)被投資企業(yè)基本不具有控制、共同控制或重大影響，因此，PE 投資業(yè)務(wù)的確認(rèn)、計(jì)量和相關(guān)信息的披露應(yīng)參照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22 號(hào)——金融工具確認(rèn)和計(jì)量》。根據(jù)PE 投資業(yè)務(wù)的特點(diǎn)，決定該類投資不是為了近期的出售、回購(gòu)或贖回，再加上其持有期限不確定，沒(méi)有明確意圖將該項(xiàng)投資持有到期，因此，PE 投資持有的股權(quán)可直接分類為可供出售金融資產(chǎn)。

2. 后續(xù)計(jì)量。按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22 號(hào)——金融工具確認(rèn)和計(jì)量》規(guī)定，可供出售金融資產(chǎn)應(yīng)按“公允價(jià)值”進(jìn)行后續(xù)計(jì)量，公允價(jià)值變動(dòng)計(jì)入資本公積。公允價(jià)值亦稱公允市價(jià)、公允價(jià)格，是熟悉市場(chǎng)情況的買(mǎi)賣雙方在公平交易的條件下和自愿的情況下所確定的價(jià)格，或無(wú)關(guān)聯(lián)的雙方在公平交易的條件下一項(xiàng)資產(chǎn)可以被買(mǎi)賣或者一項(xiàng)負(fù)債可以被清償?shù)某山粌r(jià)格。因此，PE 機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)在股權(quán)投資持有期間，按照公允價(jià)值對(duì)持有投資進(jìn)行后續(xù)計(jì)量，以準(zhǔn)確核算和反映各個(gè)會(huì)計(jì)期間企業(yè)的價(jià)值。

由于PE 投資持有的股權(quán)在沒(méi)有完成上市前，其標(biāo)的企業(yè)的股權(quán)交易不可能很活躍，其公允價(jià)值很難通過(guò)活躍的交易市場(chǎng)取得。理論上確定公允價(jià)值可以選擇的模型有很多，但大部分模型的可操作性存在偏差，參數(shù)的設(shè)定和數(shù)據(jù)的取得存在太多的主觀性，因此，如何選擇合理的估值方法對(duì)標(biāo)的企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行估值，是會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)中需要解決的主要問(wèn)題。

三、公允價(jià)值估值模型的選擇

（一）常用的估值模型

“公允價(jià)值”計(jì)量模式需要合理、操作性強(qiáng)的估值模型作為應(yīng)用基礎(chǔ)，以保證數(shù)據(jù)的相對(duì)可靠性。基于收益法和市場(chǎng)法的評(píng)估原理，實(shí)務(wù)中較常用的方法有現(xiàn)金流折現(xiàn)法和相對(duì)價(jià)值法。

1. 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法。現(xiàn)金流量折現(xiàn)法是對(duì)企業(yè)未來(lái)的現(xiàn)金流進(jìn)行預(yù)測(cè)，選擇合適的折現(xiàn)率，將未來(lái)現(xiàn)金流量折合成現(xiàn)值的方法?；竟饺缦拢?/p>

式中：p 代表企業(yè)的評(píng)估值；n 代表企業(yè)的經(jīng)營(yíng)期；CFt 代表企業(yè)在第t 年產(chǎn)生的現(xiàn)金流； r 代表折現(xiàn)率。

該方法的優(yōu)點(diǎn)在于理論上可以反映行業(yè)趨勢(shì)、公司策略和經(jīng)營(yíng)管理的變動(dòng)，較少受市場(chǎng)波動(dòng)和會(huì)計(jì)政策調(diào)整的影響；缺點(diǎn)在于基于大量假設(shè)和主觀判斷，無(wú)法相對(duì)準(zhǔn)確地估測(cè)企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流，偏理論化，可操作性較差，計(jì)算出的數(shù)據(jù)質(zhì)量不高。

2. 相對(duì)價(jià)值法。相對(duì)價(jià)值法，也叫價(jià)格乘數(shù)法或可比交易價(jià)值法，是利用可比企業(yè)的市場(chǎng)定價(jià)來(lái)估計(jì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的方法。該類模型基于市場(chǎng)法原理，它的假設(shè)前提是存在一個(gè)支配企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的主要變量，并根據(jù)這個(gè)變量找到一組類似企業(yè)，通過(guò)相關(guān)指標(biāo)求得目標(biāo)企業(yè)的評(píng)估價(jià)值，通過(guò)比較來(lái)判斷目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的合理性。主要模型有市盈率模型(P/E)、市凈率模型(P/B) 和市銷率（也叫收入乘數(shù)）模型(P/S)。

這里主要介紹市盈率模型，基本公式為：

企業(yè)價(jià)值= 標(biāo)的企業(yè)實(shí)際凈利潤(rùn)× 可比市盈率倍數(shù)(P/E)

該方法的優(yōu)點(diǎn)在于可變參數(shù)只有一個(gè)，且其取得是基于公開(kāi)市場(chǎng)的上市公司數(shù)據(jù)、交易數(shù)據(jù)和行業(yè)數(shù)據(jù)，公允性程度和透明度較高；缺點(diǎn)是難以找到大量真正可比的公司和交易，易受到信息披露、并購(gòu)和交易量的影響，且并非各個(gè)方面均可比（如法律結(jié)構(gòu)、協(xié)調(diào)效應(yīng)、管理層變化），會(huì)計(jì)政策的差異也可能影響比較基礎(chǔ)。

（二）PE 估值模型的應(yīng)用思路

1. 方法選擇。由于現(xiàn)金流量折現(xiàn)法所需要的參數(shù)基于大量假設(shè)和主觀判斷，并且對(duì)大多數(shù)標(biāo)的企業(yè)來(lái)說(shuō)，其未來(lái)現(xiàn)金流量的準(zhǔn)確估測(cè)幾乎沒(méi)有可能，因此在PE 投資項(xiàng)目估值實(shí)務(wù)中應(yīng)用意義不大。而相對(duì)價(jià)值法卻能彌補(bǔ)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的不足：一是可變參數(shù)少，很大程度上減少了主觀因素的影響；二是標(biāo)的企業(yè)最近一期私募所確定的P/E 倍數(shù)是完全的市場(chǎng)行為，反映了標(biāo)的企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值，可以作為很好的參考；三是隨著資本市場(chǎng)的發(fā)展，其可比公司或可比交易的數(shù)量規(guī)模、數(shù)據(jù)來(lái)源不斷擴(kuò)大，市場(chǎng)對(duì)標(biāo)的企業(yè)行業(yè)估值倍數(shù)的變化也相對(duì)容易獲得。因此，運(yùn)用相對(duì)價(jià)值法對(duì)PE 投資項(xiàng)目進(jìn)行估值在實(shí)務(wù)中比較可行。由于PE 投資的企業(yè)多數(shù)為處于細(xì)分領(lǐng)域的成長(zhǎng)類公司，個(gè)體差異較大、收入增長(zhǎng)較快，很多為輕資產(chǎn)公司，資產(chǎn)賬面值波動(dòng)相對(duì)較大，市凈率（P/B）模型無(wú)法反映企業(yè)的盈利能力差異，市銷率(P/S) 模型又會(huì)受到收入大幅波動(dòng)的沖擊，因此，在國(guó)際和國(guó)內(nèi)并購(gòu)市場(chǎng)，尤其是對(duì)成長(zhǎng)型企業(yè)，普遍是采用市盈率（P/E）模型進(jìn)行估值。

2. 操作思路。PE 估值模型的兩個(gè)參數(shù)中，企業(yè)的實(shí)際凈利潤(rùn)是確定的，難點(diǎn)在于對(duì)可比市盈率（PE）倍數(shù)的確定。具體到PE 投資的標(biāo)的企業(yè)，我們建議采用該標(biāo)的企業(yè)最近一次融資或股權(quán)轉(zhuǎn)讓的P/E 倍數(shù)作為計(jì)算參數(shù)，即市場(chǎng)價(jià)格。主要是因?yàn)椋海?）目前國(guó)內(nèi)的PE 行業(yè)發(fā)展已相當(dāng)市場(chǎng)化，項(xiàng)目信息在市場(chǎng)上已相對(duì)較為透明，通常一個(gè)投資標(biāo)的項(xiàng)目，會(huì)有多家PE 機(jī)構(gòu)參與競(jìng)標(biāo)，并會(huì)進(jìn)行詳細(xì)的盡職調(diào)查。因此，我們可以認(rèn)為，該類投資交易是“公平自愿的”，且交易雙方是“熟悉情況的”，交易價(jià)格是經(jīng)過(guò)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和商務(wù)談判得出的，其交易確定的市盈率倍數(shù)最具有公允性。（2）與業(yè)內(nèi)常用的行業(yè)市盈率相比，采用標(biāo)的企業(yè)最近一期股權(quán)交易結(jié)果，能夠規(guī)避個(gè)體企業(yè)價(jià)值與行業(yè)平均水平的差異，最能體現(xiàn)標(biāo)的企業(yè)的實(shí)際價(jià)值。隨著時(shí)間的推移，標(biāo)的企業(yè)的價(jià)值會(huì)受到企業(yè)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略、資產(chǎn)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、核心團(tuán)隊(duì)，以及市場(chǎng)對(duì)標(biāo)的企業(yè)所處行業(yè)估值變化等因素的影響。因此，在實(shí)務(wù)中我們可以通過(guò)估測(cè)一個(gè)調(diào)整系數(shù)對(duì)之前確定的市盈率倍數(shù)進(jìn)行修正。基本公式為：

企業(yè)價(jià)值= 標(biāo)的企業(yè)實(shí)際凈利潤(rùn)× 市盈率倍數(shù)(P/E)× 調(diào)整系數(shù)

上式中由于是采用標(biāo)的企業(yè)最近一期股權(quán)交易形成的市盈率倍數(shù)，在企業(yè)內(nèi)部環(huán)境未發(fā)生重大變化的情況下，調(diào)整系數(shù)的運(yùn)用只需考慮外部大環(huán)境因素的變化，復(fù)雜程度顯著下降。如果最近一期交易間隔時(shí)間較長(zhǎng)，可以考慮結(jié)合企業(yè)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、核心團(tuán)隊(duì)、商業(yè)模式等方面的變化因素，對(duì)調(diào)整系數(shù)進(jìn)行修正。

外部環(huán)境影響系數(shù)主要體現(xiàn)外部環(huán)境變化對(duì)標(biāo)的企業(yè)所處行業(yè)的估值變化。實(shí)務(wù)中我們可以通過(guò)計(jì)算二級(jí)市場(chǎng)可比公司在相同會(huì)計(jì)期間的市盈率倍數(shù)變動(dòng)來(lái)確定。

參考文獻(xiàn)

[1] 國(guó)際私募股權(quán)和風(fēng)險(xiǎn)投資估值理事會(huì). 國(guó)際私募股權(quán)和風(fēng)險(xiǎn)投資估值指引[S].2010.

篇(4)

【關(guān)鍵詞】醫(yī)療服務(wù)業(yè) 并購(gòu) 指標(biāo)

在并購(gòu)的各個(gè)階段均存在著各種不確定性，且此不確定性所構(gòu)成的風(fēng)險(xiǎn)最終大部分能夠通過(guò)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示。另外，我國(guó)社會(huì)醫(yī)療服務(wù)業(yè)市場(chǎng)初具規(guī)模，可以采用指標(biāo)對(duì)比分析法對(duì)醫(yī)療服務(wù)業(yè)并購(gòu)案例的各個(gè)時(shí)期的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分別進(jìn)行研究和評(píng)估。

1、目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估指標(biāo)

醫(yī)療服務(wù)業(yè)收購(gòu)定價(jià)方法包括成本法、市場(chǎng)比較法和長(zhǎng)期股權(quán)投資權(quán)益法。成本法以目標(biāo)公司連續(xù)經(jīng)營(yíng)為基準(zhǔn)，在此前提下，對(duì)被并方設(shè)備或資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估。市場(chǎng)比較法包括可比公司分析法、可比交易分析法和收益法。當(dāng)投資企業(yè)對(duì)被投資企業(yè)具有共同控制或重大影響的長(zhǎng)期股權(quán)投資，即對(duì)合營(yíng)企業(yè)投資或?qū)β?lián)營(yíng)企業(yè)的投資，股權(quán)占比20%-50%左右時(shí)，可以采用權(quán)益法核算，此種方法有利于體現(xiàn)投資公司在公平市場(chǎng)上所擁有的基本權(quán)益。

醫(yī)療服務(wù)業(yè)收購(gòu)活動(dòng)中面臨的目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)源于目標(biāo)企業(yè)內(nèi)在價(jià)值衡量以及并購(gòu)環(huán)境兩個(gè)方面。首先就內(nèi)在價(jià)值衡量風(fēng)險(xiǎn)而言，可將評(píng)估指標(biāo)分解為：1）被并方企業(yè)的價(jià)值評(píng)估方法和技術(shù)，即被并方企業(yè)價(jià)值如何制定，評(píng)估方法包含何種風(fēng)險(xiǎn)；2）評(píng)估機(jī)構(gòu)及專家，即參與價(jià)值評(píng)估的機(jī)構(gòu)和專家在類似并購(gòu)方面的經(jīng)驗(yàn)和能力；3）知識(shí)與創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)中知識(shí)與創(chuàng)新價(jià)值主要體現(xiàn)在三個(gè)層次：組織層次（顧客價(jià)值效果、生產(chǎn)性成本削減效果）、產(chǎn)品和服務(wù)層次（產(chǎn)品和服務(wù)的革新效果和知識(shí)化）、企業(yè)和事業(yè)層次（市場(chǎng)對(duì)企業(yè)只是資產(chǎn)、知識(shí)戰(zhàn)略的評(píng)價(jià)）。在評(píng)價(jià)醫(yī)院的并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，主要的評(píng)價(jià)指標(biāo)為治療技術(shù)和方法。就醫(yī)院并購(gòu)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)，主要的評(píng)價(jià)指標(biāo)包括并購(gòu)市場(chǎng)的繁榮程度，醫(yī)療服務(wù)業(yè)企業(yè)自身的并購(gòu)能力以及競(jìng)價(jià)能力。

2、融資風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估指標(biāo)

醫(yī)療服務(wù)業(yè)在并購(gòu)過(guò)程中可能面臨的融資風(fēng)險(xiǎn)主要包括融資環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)、融資結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)以及融資方案法律風(fēng)險(xiǎn)。就融資環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)而言，醫(yī)療服務(wù)業(yè)除了受資本市場(chǎng)的發(fā)達(dá)程度外，還受政府政策的影響。由于醫(yī)院在國(guó)家傳統(tǒng)框架內(nèi)屬于公共事業(yè)資源，在供給方面具有公共性特點(diǎn)，但是營(yíng)利性醫(yī)院又賦予它稀缺性特點(diǎn)。所以，醫(yī)療服務(wù)業(yè)作為一家醫(yī)療服務(wù)業(yè)在吸收外部資金時(shí)往往會(huì)受到國(guó)家政策的影響和約束。因此，醫(yī)療服務(wù)業(yè)在評(píng)價(jià)融資風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，應(yīng)考慮政府對(duì)該類行業(yè)融資的政策，包括優(yōu)惠政策和限制規(guī)定。從融資結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)視角來(lái)考慮，醫(yī)療服務(wù)業(yè)可以按照資本結(jié)構(gòu)和成本兩個(gè)方面考慮。由于醫(yī)療服務(wù)業(yè)投資回收期較長(zhǎng)、時(shí)滯性強(qiáng)，并且占地運(yùn)營(yíng)費(fèi)用、醫(yī)療設(shè)備的采購(gòu)和安裝、醫(yī)療人才費(fèi)用。勞務(wù)費(fèi)以及其他各種運(yùn)營(yíng)費(fèi)用等涉及金額相對(duì)比較高。因此，良好的資本結(jié)構(gòu)和較低的資本成本有利于吸引投資者。由于民營(yíng)醫(yī)療服務(wù)業(yè)利潤(rùn)率普遍較低，融資成本較高，現(xiàn)金流能力較強(qiáng)，因此本文擬通過(guò)評(píng)價(jià)融資方的負(fù)債率水平、權(quán)益乘數(shù)、資本成本率以及盈利能力對(duì)醫(yī)療服務(wù)業(yè)并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析。其風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)如表所示。資本結(jié)構(gòu)分析要用股東權(quán)益比率、資產(chǎn)負(fù)債率和產(chǎn)權(quán)比率等分析，比值越低，融資風(fēng)險(xiǎn)越小，但其比值并不是越低越好，較低的比值意味著企業(yè)未能充分利用現(xiàn)有資產(chǎn)。資本成本分析要用資本成本率分析，資本成本與融資風(fēng)險(xiǎn)成正比。盈利能力要用資產(chǎn)報(bào)酬率、銷售凈利率和成本費(fèi)用率來(lái)分析，其比值越高，融資風(fēng)險(xiǎn)越低。

就融資方案法律而言，主要存在的風(fēng)險(xiǎn)包括以下幾項(xiàng)：①融資雙方當(dāng)事人是否能具有相對(duì)應(yīng)的民事行為能力。就融資方而言，其應(yīng)是依法成立的企業(yè)法人，且己是合法的醫(yī)院開(kāi)辦資質(zhì)。而除限制民事行為能力人和無(wú)民事行為能力人外都可以是投資人。②融資方案是否合法。醫(yī)療服務(wù)業(yè)在并購(gòu)融資過(guò)程中，根據(jù)自身狀況和并購(gòu)需求設(shè)計(jì)一套適合自己的融資方案。不論采取哪種融資方案，都應(yīng)遵守相關(guān)的法律法規(guī)。

3、支付風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)

支付風(fēng)險(xiǎn)主要包含現(xiàn)金支付風(fēng)險(xiǎn)、股權(quán)支付風(fēng)險(xiǎn)、杠桿支付風(fēng)險(xiǎn)以及混合支付四類。目前國(guó)內(nèi)醫(yī)療服務(wù)業(yè)主要是現(xiàn)金支付，就其風(fēng)險(xiǎn)而言，醫(yī)療服務(wù)業(yè)可以根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)和現(xiàn)實(shí)需要，預(yù)先設(shè)定一個(gè)現(xiàn)金存量下限，再計(jì)算實(shí)際庫(kù)存現(xiàn)金與現(xiàn)金存量下限之間的差額，比較該差額與現(xiàn)金支付額之間的大小以衡量現(xiàn)金支付風(fēng)險(xiǎn)的大小。如果該差額高于現(xiàn)金支付額，則醫(yī)療服務(wù)業(yè)面臨的支付風(fēng)險(xiǎn)較低；相反，如果該差額低于現(xiàn)金支付額，則醫(yī)療服務(wù)業(yè)企業(yè)面臨的支付風(fēng)險(xiǎn)較高。

4、財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)

篇(5)

關(guān)鍵詞：券商直投 影響

隨著中信、中金兩家公司取得券商直接投資業(yè)務(wù)試點(diǎn)資格，那么就解除了自2001年4月以來(lái)對(duì)證券公司從事私人資本類投資的禁令，這意味著與凱雷投資集團(tuán)等西方競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手采用相同模式的國(guó)內(nèi)投資公司誕生了，從而券商的經(jīng)營(yíng)模式由此可能會(huì)帶來(lái)一些變化，同時(shí)對(duì)創(chuàng)投也會(huì)帶來(lái)一定的沖擊。

一、國(guó)內(nèi)券商直投的發(fā)展歷史

從2001年證監(jiān)會(huì)嚴(yán)禁證券公司進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資到2006年2月國(guó)務(wù)院頒布《國(guó)務(wù)院關(guān)于實(shí)施〈國(guó)家中長(zhǎng)期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要〉若干配套政策的通知》，允許證券公司在符合法律和有關(guān)監(jiān)管規(guī)定的前提下開(kāi)展創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)。這6年前后的“一收一放”，折射出資本市場(chǎng)發(fā)展形勢(shì)的不斷變化和演進(jìn)。6年前，床頭也普遍因?yàn)榫W(wǎng)絡(luò)股泡沫破裂進(jìn)入谷底，國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)開(kāi)始走熊，券商通過(guò)各種方式進(jìn)行的直接投資大都變成了巨額不良資產(chǎn)。6年后，國(guó)內(nèi)券商經(jīng)過(guò)了一場(chǎng)生死輪回，股權(quán)分置改革完成，促使市場(chǎng)進(jìn)入全流通時(shí)代，股市更是一路上沖，股權(quán)投資行業(yè)也進(jìn)入新時(shí)期。單就國(guó)內(nèi)私募股權(quán)投資（PE）市場(chǎng)而言，2007年上半年就有83家中國(guó)大陸企業(yè)得到PE投資，投資總額達(dá)到48.03億美元，PE推出活動(dòng)保持活躍，共36筆推出，其中25筆通過(guò)上市實(shí)現(xiàn)推出。

二、國(guó)外券商直投的發(fā)展?fàn)顩r

券商直投業(yè)務(wù)不僅長(zhǎng)期以來(lái)是國(guó)際券商的重要收入來(lái)源，而且利潤(rùn)極為豐厚。統(tǒng)計(jì)資料顯示，國(guó)際券商直投收入一般占總收入的60%以上，在資本市場(chǎng)最發(fā)達(dá)的美國(guó)，則超過(guò)70%。美國(guó)大型私人股權(quán)基金的收益能達(dá)到40%-50%，而券商直投的回報(bào)則動(dòng)輒幾倍甚至數(shù)十倍。像高盛投資工商銀行、收購(gòu)西部礦業(yè)，摩根士丹利投資蒙牛乳業(yè)，這些精典案例都為投資方獲得了幾十倍甚至上百倍的超值回報(bào)。

三、國(guó)內(nèi)券商直投的現(xiàn)狀及機(jī)會(huì)

而由于中國(guó)以往的證券市場(chǎng)體制結(jié)構(gòu)存在“只能做多，不能做空”的問(wèn)題，券商對(duì)市場(chǎng)行情的依賴很嚴(yán)重，即都在“靠天吃飯”，始終走不出“牛市賺錢(qián)，熊市賠錢(qián)”的宿命。根據(jù)數(shù)據(jù)顯示，本土券商的收入構(gòu)成中，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)仍是其主要來(lái)源。據(jù)對(duì)26家券商的統(tǒng)計(jì)，2007年26家券商64%的營(yíng)業(yè)收入來(lái)源于經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，券商自營(yíng)業(yè)務(wù)占比26.7%，承銷業(yè)務(wù)和委托理財(cái)占比不足5%。中小券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入更是占了主營(yíng)業(yè)務(wù)的絕大部分。國(guó)內(nèi)券商主要依靠經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)維生，這在收入結(jié)構(gòu)上是明顯失衡的。如今券商直投業(yè)務(wù)的開(kāi)展，不僅將加快本土投行與國(guó)際市場(chǎng)接軌，即“投行+投資”盈利模式轉(zhuǎn)型，從而改變“生存基礎(chǔ)單一、盈利模式單一”、“靠天吃飯”的被動(dòng)局面。而且這一轉(zhuǎn)變將迫使投行加快提升自身綜合素質(zhì)及業(yè)務(wù)能力，從單純的“為人作嫁”的“一站服務(wù)”向“陪上嫁妝”后“扶他上馬，送他一程”的“跟隨服務(wù)”轉(zhuǎn)變，從而無(wú)疑將對(duì)其運(yùn)營(yíng)服務(wù)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。由于直投業(yè)務(wù)不僅收益遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)的證券承銷，而且十分有利于深層次地挖掘客戶價(jià)值，進(jìn)而帶動(dòng)后續(xù)融資業(yè)務(wù)和并購(gòu)業(yè)務(wù)的發(fā)展。同時(shí)，由于投資和融資周期往往交替出現(xiàn)，直投業(yè)務(wù)和承銷業(yè)務(wù)有周期性互補(bǔ)的作用，從而可以增強(qiáng)投行的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。此外，在證券公司內(nèi)部的自營(yíng)、投資、固定收益、收購(gòu)兼并、代辦股份轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)等業(yè)務(wù)部門(mén)都和直接投資有著相關(guān)性等等。券商參與直接投資業(yè)務(wù)已被廣泛作為自身發(fā)展戰(zhàn)略的一部分。

四、推動(dòng)PE市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)

券商股權(quán)投資與PE類似，都是投資于非公開(kāi)發(fā)行公司的股權(quán)，投資收益通過(guò)日后出售股權(quán)或企業(yè)上市兌現(xiàn)。因此，券商直投業(yè)務(wù)啟動(dòng)后，將進(jìn)一步推動(dòng)PE市場(chǎng)的蓬勃發(fā)展，同時(shí)加劇參與各方，尤其PE、VC和券商直投部門(mén)的競(jìng)爭(zhēng)。與國(guó)際PE和國(guó)內(nèi)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)相比，在直接投資業(yè)務(wù)上，券商的優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)在因投行承銷業(yè)務(wù)而帶來(lái)的項(xiàng)目資源優(yōu)勢(shì)，以及深層次地挖掘和延伸客戶投資價(jià)值，幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)再融資和并購(gòu)價(jià)值等。其劣勢(shì)在于擬議的試點(diǎn)方案中，證券公司還只能以自有資金投資。PE的優(yōu)勢(shì)在于專業(yè)投資經(jīng)驗(yàn)的豐富積累和人才儲(chǔ)備，對(duì)于外資PE機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，還有雄厚的外來(lái)資金的背景優(yōu)勢(shì)。PE機(jī)構(gòu)普遍在以往的投資項(xiàng)目中積累了豐富的運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)，從企業(yè)調(diào)研評(píng)估方法，到業(yè)務(wù)發(fā)展推進(jìn)，以及走向資本市場(chǎng)上市或并購(gòu)，都有專業(yè)的方法支撐和相對(duì)固定的業(yè)務(wù)合作伙伴來(lái)共同完成。VC的優(yōu)勢(shì)是可以不受三年的期限約束，在企業(yè)初始階段、成長(zhǎng)階段或成熟階段自主介入，從而可能獲得更好的投

轉(zhuǎn)貼于 資機(jī)會(huì)，獲得更高回報(bào)?？傊?，在直投業(yè)務(wù)上，PE、VC和券商有競(jìng)爭(zhēng)，但也可以有合作。因?yàn)槿叩膬?yōu)缺點(diǎn)具有互補(bǔ)性，完全可以通過(guò)合作，共同打造一條共同的價(jià)值鏈。因而從整體上看，券商做直接股權(quán)投資是非常有助私募股權(quán)投資市場(chǎng)的健康發(fā)展的。

五、催發(fā)本土投行轉(zhuǎn)型

目前國(guó)內(nèi)投行已經(jīng)漸次進(jìn)入近乎充分市場(chǎng)化的競(jìng)爭(zhēng)格局。在美國(guó)，所謂投資銀行業(yè)務(wù)，早已超過(guò)了傳統(tǒng)意義上的上市輔導(dǎo)和股票承銷領(lǐng)域。通常情況下，投行所提供的服務(wù)都已大大超過(guò)專業(yè)之外，如前面所述的直投業(yè)務(wù)和戰(zhàn)略咨詢等。值得注意是，這領(lǐng)域的服務(wù)，已不是單純可以以專業(yè)能力論英雄，而將是一場(chǎng)綜合能力的較量。在直投業(yè)務(wù)開(kāi)閘后，僅僅使企業(yè)達(dá)到上市已不是投行的唯一目標(biāo)。上市后的跟隨服務(wù)，包括專業(yè)輔導(dǎo)、完善公司治理、幫助企業(yè)持續(xù)再融資等，使得企業(yè)通過(guò)自身發(fā)展與收購(gòu)提升業(yè)績(jī)，最終使企業(yè)做強(qiáng)已成為投行的主要任務(wù)，包括幫助企業(yè)制定發(fā)展規(guī)劃，健全治理結(jié)構(gòu)，充當(dāng)企業(yè)的戰(zhàn)略顧問(wèn)，協(xié)助企業(yè)建立良好的內(nèi)部監(jiān)督控制和會(huì)計(jì)核算體制等等。有一句話說(shuō)得好，“一切高級(jí)競(jìng)爭(zhēng)，都在專業(yè)之外”。在當(dāng)今人才流動(dòng)趨于市場(chǎng)化和自由化的生態(tài)環(huán)境下，所謂專業(yè)技能，在同業(yè)人士中已難分高下。在投行領(lǐng)域，競(jìng)爭(zhēng)一樣越來(lái)越取決于技術(shù)產(chǎn)品創(chuàng)新和專業(yè)之外的能力。從短期看，技術(shù)，包括產(chǎn)品設(shè)計(jì)和服務(wù)等專業(yè)領(lǐng)域的創(chuàng)新起到關(guān)鍵作用，但從長(zhǎng)期看，專業(yè)之外的能力，包括文化、思維、戰(zhàn)略、投資等需要通過(guò)自身培育而不是模仿而來(lái)的系統(tǒng)處理能力，才是真正可以持久的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

總之，券商直投業(yè)務(wù)是中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展到一定階段的必然結(jié)果，其對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)的影響將是深遠(yuǎn)的。這個(gè)影響從中信證券、中金國(guó)際等中外大中小券商的轉(zhuǎn)型及動(dòng)向可以清楚得到印證。

參考文獻(xiàn)

[1]匡志勇，券商直投，餡餅還是陷阱，第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)，2007，03

篇(6)

[關(guān)鍵詞]財(cái)務(wù)價(jià)值評(píng)估;特許經(jīng)營(yíng)權(quán);銀行估值

一、中國(guó)銀行業(yè)財(cái)務(wù)價(jià)值評(píng)估的理論紛爭(zhēng)

近年來(lái)。對(duì)于國(guó)有銀行是否“賤賣”的爭(zhēng)論日趨激烈。其中,較有代表性的是建設(shè)銀行引入的戰(zhàn)略投資者美國(guó)銀行,在鎖定期滿后,即出售所持建行10%的股份(占其持股總數(shù)的一半)?；I得100億美元的資金,遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)其初始投資額。另外,中國(guó)銀行引入的戰(zhàn)略投資者蘇格蘭皇家銀行和瑞銀(UBS)。在鎖定期滿后,更是全部賣出其持有的中國(guó)銀行股份,獲得巨額套現(xiàn)收益。為此,形成了三種立場(chǎng)鮮明的意見(jiàn):

第一,“賤賣”論。主要依據(jù)是中國(guó)銀行業(yè)的股權(quán)溢價(jià)遠(yuǎn)朱實(shí)現(xiàn)。中資銀行急于吸引外資,情急之下有些不計(jì)成本,過(guò)低估計(jì)了銀行的真實(shí)價(jià)值。

第二,“公平”論。主要依據(jù)是外方銀行的戰(zhàn)略投資者,不只是投入了資本,而且改善了銀行治理結(jié)構(gòu)和技術(shù)等,并注入了其本身的無(wú)形資產(chǎn),從而共同提升了銀行的價(jià)值,中方也獲得了巨額的股權(quán)溢價(jià)。

第三,“責(zé)買(mǎi)”論。主要依據(jù)是中國(guó)銀行治理結(jié)構(gòu)存在較大缺陷,不良資產(chǎn)問(wèn)題較為嚴(yán)重,且外方投資者存在較多限制,比如,外方單一投資者股權(quán)投資上限為20%,有三年的鎖定期等。所以外資投入中國(guó)銀行業(yè)是一場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)很大的投資。

至今這些紛爭(zhēng)雖然尚未有定論,但越來(lái)越多的人認(rèn)為中國(guó)銀行業(yè)在引進(jìn)外資的過(guò)程中很可能確實(shí)存在價(jià)格過(guò)低的問(wèn)題。尤其是隨著戰(zhàn)略投資者的拋售,原來(lái)認(rèn)為能夠在公司治理、經(jīng)營(yíng)管理水平和銀行管理技術(shù)等方面獲得較大幫助的希望也趨于破滅(劉煜輝。2005),“賤賣”的觀點(diǎn)得到了較為廣泛的共識(shí)。在進(jìn)一步反思“賤賣”的諸多原因中,本文認(rèn)為最重要的原因之一是在我國(guó)銀行價(jià)值評(píng)估過(guò)程中存在較大缺陷,我國(guó)銀行業(yè)需要建立新的、較為完善的估值方法體系,以更為準(zhǔn)確地評(píng)估其價(jià)值,既不“賤賣”。也不“貴買(mǎi)”。而是盡量實(shí)現(xiàn)“公平”交易。

二、中國(guó)銀行業(yè)財(cái)務(wù)價(jià)值評(píng)估方法的主要問(wèn)題

(一)估值評(píng)估方法本身的缺陷

我國(guó)銀行業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法與企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法基本相同,主要有以下三種:

1　收益現(xiàn)值法

該方法通過(guò)預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)收益。選擇合適的折現(xiàn)率將其折算為現(xiàn)值,據(jù)以確定企業(yè)價(jià)值。收益現(xiàn)值法評(píng)估的是企業(yè)的盈利能力,是首選的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法。但是。在收益現(xiàn)值法使用過(guò)程中,存在兩大問(wèn)題:一是被評(píng)估企業(yè)的收益要能夠預(yù)測(cè)。二是被評(píng)估企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)要能夠準(zhǔn)確確定。在評(píng)估我國(guó)銀行的過(guò)程中,上述問(wèn)題都比較突出。首先,銀行經(jīng)營(yíng)過(guò)程較為復(fù)雜,外部難于掌握其長(zhǎng)期發(fā)展規(guī)劃、管理決策機(jī)制和實(shí)際運(yùn)營(yíng)狀況,不大容易準(zhǔn)確預(yù)測(cè)其未來(lái)盈利。其次。我國(guó)銀行大都屬于國(guó)有企業(yè),有很強(qiáng)的政府隱含擔(dān)保性質(zhì),簡(jiǎn)單借鑒國(guó)外銀行業(yè)的基本狀況來(lái)估計(jì)中國(guó)銀行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)折現(xiàn)率存在較大問(wèn)題。但至今國(guó)內(nèi)還沒(méi)有權(quán)威的銀行業(yè)折現(xiàn)率標(biāo)準(zhǔn)。

2　市場(chǎng)比較法

該方法以市場(chǎng)上與被評(píng)估企業(yè)相同或類似的企業(yè)的市場(chǎng)成交價(jià)值為基礎(chǔ),再根據(jù)被評(píng)估企業(yè)與參照企業(yè)的差異進(jìn)行必要的調(diào)整,從而確定被評(píng)估企業(yè)的價(jià)值。該方法運(yùn)用的前提是具備高度發(fā)達(dá)成熟的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng),市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)能夠產(chǎn)生較為公允的企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值,而且有足夠多的可類比交易案例。在現(xiàn)時(shí)的中國(guó),資本市場(chǎng)尚待進(jìn)一步完善,銀行產(chǎn)權(quán)交易案例較少,該方法的運(yùn)用較為困難。

3　資產(chǎn)基礎(chǔ)法

該方法的基本思路是分別評(píng)估企業(yè)各項(xiàng)資產(chǎn)的價(jià)值,然后加總作為企業(yè)價(jià)值。在我國(guó)企業(yè)價(jià)值評(píng)估中,資產(chǎn)基礎(chǔ)法仍然占有重要位置,社會(huì)公眾也較為熟知。但是,本方法存在較為重大的缺陷:首先,企業(yè)整體價(jià)值一般不等于單項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)值之和。企業(yè)是各個(gè)單項(xiàng)資產(chǎn)的有機(jī)組合,組織有效的企業(yè)價(jià)值高于單項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)值之和。反之則低于單項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)值之和。其次,采用該方法時(shí),銀行業(yè)的企業(yè)品牌、商譽(yù)和客戶資源等無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值也很難得到充分反映。但對(duì)于非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)比重較大的企業(yè),用收益現(xiàn)值法等方法評(píng)估時(shí),會(huì)忽略這些非經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)的價(jià)值,此時(shí)就需要采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法進(jìn)行評(píng)估。

綜上所述,各種企業(yè)財(cái)務(wù)價(jià)值評(píng)估方法均有其適用范圍和內(nèi)在局限。在實(shí)際運(yùn)用過(guò)程中,需要根據(jù)評(píng)估目的、評(píng)估條件選擇合適的方法,并在充分考慮其局限性的基礎(chǔ)上,對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)價(jià)值作出合理評(píng)估。

(二)估值評(píng)估過(guò)程中的重要遺漏

由于我國(guó)銀行業(yè)在經(jīng)營(yíng)機(jī)制、行業(yè)監(jiān)管、資產(chǎn)負(fù)債等方面,與普通工商企業(yè)顯著不同。因此其價(jià)值評(píng)估也存在特殊性。在采用上述傳統(tǒng)方法評(píng)估銀行價(jià)值的過(guò)程中,存在諸多重要遺漏。

1　銀行特許經(jīng)營(yíng)權(quán)的價(jià)值。為了控制風(fēng)險(xiǎn),防止銀行業(yè)出現(xiàn)過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)和壟斷的情況,世界各國(guó)對(duì)銀行業(yè)均實(shí)施特許經(jīng)營(yíng)。制定了比普通工商企業(yè)更為嚴(yán)格的監(jiān)管制度,涉及市場(chǎng)準(zhǔn)八、股東資格確認(rèn)、分支機(jī)構(gòu)開(kāi)設(shè)、資本補(bǔ)充機(jī)制、資本充足率和償付能力充足率等諸多方面。這種通過(guò)政府管制設(shè)立的“門(mén)檻”,具有租金的性質(zhì)。相應(yīng)的銀行特許經(jīng)營(yíng)權(quán)是具有價(jià)值的。而且“門(mén)檻”越高價(jià)值越大。中國(guó)銀行業(yè)的“門(mén)檻”顯著高于以美國(guó)為代表的西方國(guó)家,其特許經(jīng)營(yíng)權(quán)具有更高的市場(chǎng)價(jià)值。目前的評(píng)估方法。尚難準(zhǔn)確地對(duì)此價(jià)值進(jìn)行測(cè)算。

2　銀行經(jīng)營(yíng)中積累的品牌、網(wǎng)點(diǎn)、客戶資源的價(jià)值。與普通工商企業(yè)相比。銀行雖然資產(chǎn)規(guī)模龐大,但土地、房屋、辦公設(shè)備等有形資產(chǎn)比重較小,只占資產(chǎn)總額的1―2%。其最重要的價(jià)值是企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中積累的品牌效應(yīng)、網(wǎng)點(diǎn)布局、銷售渠道、管理能力、客戶資源、市場(chǎng)影響力、商譽(yù)等無(wú)形要素的價(jià)值。目前,在用資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估銀行價(jià)值時(shí),缺少對(duì)這些價(jià)值的合適評(píng)估方法,造成了遺漏或低估;在用收益法評(píng)估銀行價(jià)值時(shí),主要依賴于經(jīng)營(yíng)績(jī)效,這使得相對(duì)較為流動(dòng)的管理團(tuán)隊(duì)的組織效率的高低,在銀行價(jià)值評(píng)估過(guò)程中占了過(guò)大比重,同樣會(huì)造成銀行價(jià)值的低估。

3　政府信用支持給銀行帶來(lái)的隱含價(jià)值?？紤]到金融風(fēng)險(xiǎn)普遍具有波及擴(kuò)散的特征,每個(gè)金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)整體金融業(yè)和經(jīng)濟(jì)體系都是潛在的威脅,其風(fēng)險(xiǎn)防范具有準(zhǔn)公共產(chǎn)品的特征。無(wú)論國(guó)內(nèi)外,在金融企業(yè)(特別是大型金融企業(yè))出現(xiàn)困難時(shí)政府都給予支持,以確保整個(gè)金融行業(yè)和經(jīng)濟(jì)社會(huì)的穩(wěn)定。對(duì)于我國(guó)銀行(尤其是大型國(guó)有商業(yè)銀行),政府更是給予很高的支持,比如,1999年以來(lái),先后多次對(duì)商業(yè)銀行的不良貸款進(jìn)行剝離;多次對(duì)國(guó)有商業(yè)銀行直接注資以提高其資本充足率等。更重要的是,中國(guó)政府幾乎成為國(guó)有大型商業(yè)銀行的隱含擔(dān)保人,這是國(guó)外銀行所不具備的。對(duì)此,國(guó)外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)給出的評(píng)價(jià)過(guò)低,與我國(guó)銀

行的實(shí)際情況有較大差距,這是造成我國(guó)銀行價(jià)值低估的直接原因之一。

三、我國(guó)銀行價(jià)值評(píng)估方法的改進(jìn)途徑

(一)對(duì)于評(píng)估價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值的思考

企業(yè)的評(píng)估價(jià)值很難與其市場(chǎng)價(jià)值完全一致,其原因在于,首先,不同的評(píng)估目的會(huì)得到不同的評(píng)估價(jià)值。例如,企業(yè)產(chǎn)權(quán)變動(dòng)(包括上市)、融通資金、財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)等相應(yīng)的價(jià)值評(píng)估方法有所不同,其評(píng)估價(jià)值就會(huì)有所區(qū)別。而市場(chǎng)價(jià)值則是在競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)中,信息充分的市場(chǎng)參與者形成的交易價(jià)格。在一個(gè)給定的時(shí)刻只有一個(gè)市場(chǎng)價(jià)值。其次。企業(yè)評(píng)估價(jià)值形成后,一段時(shí)間內(nèi)基本保持不變,而企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值則會(huì)隨市場(chǎng)波動(dòng)而不斷變化。

對(duì)于以上市交易為目的的企業(yè)價(jià)值評(píng)估來(lái)說(shuō),就是要合理估計(jì)企業(yè)交易可能形成的市場(chǎng)價(jià)值。但是。上市企業(yè)的股票價(jià)格又是不斷波動(dòng)變化的,這就造成一個(gè)很大的困難:究竟何時(shí)的交易價(jià)格為基礎(chǔ)形成的市場(chǎng)價(jià)值,才是真正的市場(chǎng)價(jià)值。從本質(zhì)上看,這是靜態(tài)的企業(yè)評(píng)估價(jià)值與動(dòng)態(tài)的市場(chǎng)價(jià)值的矛盾,在資本市場(chǎng)較為成熟的國(guó)家。同時(shí)經(jīng)濟(jì)較為正常運(yùn)行時(shí),兩者相差不大。但對(duì)于中國(guó)銀行業(yè)來(lái)說(shuō),中國(guó)資本市場(chǎng)尚不健全,國(guó)外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)又帶有偏見(jiàn),銀行評(píng)估價(jià)值和實(shí)際價(jià)值就會(huì)形成很大差異。要解決這個(gè)問(wèn)題,需要從兩個(gè)方面著手:第一,在評(píng)估方法上加以調(diào)整,充分考慮中國(guó)銀行特許經(jīng)營(yíng)權(quán)等的額外增加價(jià)值,以獲得較為全面的企業(yè)評(píng)估價(jià)值;第二,需要增加市場(chǎng)競(jìng)價(jià)機(jī)制,隨著市場(chǎng)的動(dòng)態(tài)發(fā)展調(diào)整評(píng)估價(jià)值。

(二)將實(shí)物期權(quán)定價(jià)方法和改進(jìn)的收益現(xiàn)值法相結(jié)合,可較好獲得我國(guó)銀行的評(píng)估價(jià)值

中國(guó)銀行業(yè)財(cái)務(wù)價(jià)值較為合理的評(píng)估方式,是在收益現(xiàn)值法估值的基礎(chǔ)上,增加特許經(jīng)營(yíng)權(quán)等的評(píng)估價(jià)值。具體公式為:

被評(píng)估銀行的價(jià)值=銀行持續(xù)經(jīng)營(yíng)的現(xiàn)值+銀行特許經(jīng)營(yíng)權(quán)的價(jià)值

1　銀行持續(xù)經(jīng)營(yíng)的現(xiàn)值用現(xiàn)值收益法加以估計(jì),但需要兩方面的改進(jìn)。首先。不能簡(jiǎn)單按照國(guó)外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)給出的投資級(jí)別來(lái)確定其折現(xiàn)率。需要根據(jù)中國(guó)銀行所具有的信用特征、規(guī)模、網(wǎng)絡(luò)和客戶資源等加以調(diào)整。其次,銀行收益增長(zhǎng)率需要根據(jù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r進(jìn)行調(diào)整,不能簡(jiǎn)單按照歷史收益率增長(zhǎng)速度進(jìn)行外推。

2　中國(guó)銀行業(yè)的特許經(jīng)營(yíng)權(quán)具有極高價(jià)值,其價(jià)值來(lái)源于銀行業(yè)高進(jìn)入壁壘可能帶來(lái)的超額利潤(rùn),其本質(zhì)上是以銀行價(jià)值(即收益現(xiàn)值法估計(jì)的銀行價(jià)值)為標(biāo)的的買(mǎi)入期權(quán)。為此,可以引入實(shí)物期權(quán)定價(jià)的方法,對(duì)銀行特許經(jīng)營(yíng)權(quán)的價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。

(三)建立競(jìng)爭(zhēng)性價(jià)值發(fā)現(xiàn)機(jī)制。使評(píng)估價(jià)值盡可能地接近市場(chǎng)價(jià)值

要獲得更為準(zhǔn)確的銀行價(jià)值評(píng)估結(jié)果。除了改進(jìn)評(píng)估方法,還需要通過(guò)建立競(jìng)爭(zhēng)性價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制來(lái)獲得更為合理的評(píng)估價(jià)值,減少靜態(tài)的評(píng)估價(jià)值和動(dòng)態(tài)的市場(chǎng)價(jià)值之間的矛盾。該方法的思路是,首先按照上述改進(jìn)的方法完成銀行價(jià)值評(píng)估,據(jù)此確定初步的市場(chǎng)價(jià)格區(qū)間。然后,在尋找大型機(jī)構(gòu)投資者批量購(gòu)買(mǎi)的同時(shí),有必要利用中國(guó)股票市場(chǎng)的配售平臺(tái),建立非機(jī)構(gòu)投資者能夠參與的市場(chǎng)詢價(jià)和競(jìng)價(jià)機(jī)制。使得非機(jī)構(gòu)投資者在鎖定一定保證金后。能夠參與銀行上市發(fā)行的競(jìng)價(jià)。通過(guò)機(jī)構(gòu)投資者和非機(jī)構(gòu)投資者的競(jìng)價(jià)博弈。來(lái)獲得更為合理的上市交易價(jià)值。建立上述機(jī)制的主要原因是,上市銀行通常融資額度巨大。中國(guó)機(jī)構(gòu)投資者的投資能力有限。如果僅局限于大型機(jī)構(gòu)投資者。就有可能受制于少數(shù)國(guó)外金融資本,難以避免高折價(jià)發(fā)行的結(jié)果。

[參考文獻(xiàn)]

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篇(7)

【關(guān)鍵詞】管理 評(píng)估

企業(yè)價(jià)值評(píng)估是一種經(jīng)濟(jì)評(píng)估方法，目的是分析和衡量企業(yè)的公平市場(chǎng)價(jià)值并提供有關(guān)信息，以幫助投資人和管理當(dāng)局改善決策。無(wú)論企業(yè)是兼并與收購(gòu)或是剝離與分立還是重整與清算，在做任何決策之前，企業(yè)管理層必須對(duì)企業(yè)的價(jià)值有一個(gè)整體的了解。這就需要對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。

管理層評(píng)估企業(yè)價(jià)值要了解企業(yè)整體的經(jīng)濟(jì)價(jià)值。企業(yè)整體的經(jīng)濟(jì)價(jià)值涉及兩個(gè)概念：一是企業(yè)的整體價(jià)值；二是企業(yè)經(jīng)濟(jì)價(jià)值。

1.企業(yè)的整體價(jià)值

企業(yè)的整體價(jià)值觀念主要體現(xiàn)在以下四個(gè)方面：

1.1整體不是各部分的簡(jiǎn)單相加。企業(yè)是有組織的資源，各種資源的結(jié)合方式不同就可以產(chǎn)生不同效率的企業(yè)，從而會(huì)給投資人帶來(lái)不同的現(xiàn)金流量。這些現(xiàn)金流量是所有資產(chǎn)聯(lián)合起來(lái)運(yùn)用的結(jié)果，而不是資產(chǎn)分別出售獲得的現(xiàn)金流量之和。

1.2整體價(jià)值來(lái)源于要素的結(jié)合方式。企業(yè)的整體價(jià)值來(lái)源于各部分之間的聯(lián)系。只有整體內(nèi)各部分之間建立有機(jī)聯(lián)系時(shí)，才能使企業(yè)成為一個(gè)有機(jī)整體。改變各要素之間的結(jié)合方式，就可以改變企業(yè)的功能和效率，從而改變企業(yè)的整體價(jià)值。

1.3企業(yè)的價(jià)值只有在整體中才能得到體現(xiàn)。企業(yè)的各個(gè)部分只有在整體中才能體現(xiàn)出它的價(jià)值，一旦離開(kāi)整體，部分就失去了意義。

1.4整體價(jià)值只有在運(yùn)營(yíng)中才能體現(xiàn)出來(lái)。企業(yè)一旦停止運(yùn)營(yíng)，整體功能隨之喪失，不再具有整體價(jià)值，此時(shí)企業(yè)的價(jià)值是這些財(cái)產(chǎn)的變現(xiàn)價(jià)值，稱之為清算價(jià)值。

2.企業(yè)的經(jīng)濟(jì)價(jià)值

經(jīng)濟(jì)價(jià)值是指一項(xiàng)資產(chǎn)的公平市場(chǎng)價(jià)值，通常用該資產(chǎn)所產(chǎn)生的未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值來(lái)計(jì)算。企業(yè)的經(jīng)濟(jì)價(jià)值容易和會(huì)計(jì)價(jià)值以及現(xiàn)時(shí)市場(chǎng)價(jià)格混淆，因此有必要進(jìn)行區(qū)分。

2.1會(huì)計(jì)價(jià)值。會(huì)計(jì)價(jià)值是指資產(chǎn)、負(fù)債和所有者權(quán)益的賬面價(jià)值。企業(yè)的經(jīng)濟(jì)價(jià)值是未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，需將未來(lái)現(xiàn)金流量按照一定的折現(xiàn)率折算成現(xiàn)值。

2.2現(xiàn)時(shí)市場(chǎng)價(jià)格。資產(chǎn)的公平市場(chǎng)價(jià)值就是未來(lái)現(xiàn)金流入的現(xiàn)值，而現(xiàn)時(shí)市場(chǎng)價(jià)格可能是公平的，也可能是不公平的。管理層評(píng)估企業(yè)價(jià)值使用的方法主要功能就是把預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)換為企業(yè)價(jià)值。在實(shí)務(wù)中主要采用以下四種方法：

2.2.1現(xiàn)金流量折現(xiàn)法。現(xiàn)金流量折現(xiàn)法是根據(jù)目標(biāo)企業(yè)被并購(gòu)后所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量的現(xiàn)值來(lái)評(píng)估目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的方法。其基本思想是，任何資產(chǎn)（包括企業(yè)或股權(quán)）的價(jià)值是其產(chǎn)生的未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。

一項(xiàng)資產(chǎn)的價(jià)值是其未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。事實(shí)上，任何資產(chǎn)都可以使用現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型來(lái)估價(jià)，企業(yè)也不例外，其價(jià)值的計(jì)算公式為：

價(jià)值=■■

因此，要利用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法評(píng)估目標(biāo)企業(yè)價(jià)值，就必須估計(jì)由并購(gòu)引起的期望的增量現(xiàn)金流量和貼現(xiàn)率（或資金成本）。

（1）預(yù)測(cè)現(xiàn)金流量。預(yù)測(cè)現(xiàn)金流量是指各期的預(yù)期的現(xiàn)金流量，可以通過(guò)財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)取得。我們要評(píng)估目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值，就需要使用企業(yè)實(shí)體現(xiàn)金流量，即企業(yè)全部現(xiàn)金流入扣除成本費(fèi)用和必要的投資后的剩余部分，它是企業(yè)一定期間可以提供給所有投資人（包括股權(quán)投資人和債權(quán)投資人）的稅后現(xiàn)金流量。一般使用自由現(xiàn)金流量計(jì)算。

自由現(xiàn)金流量是經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的稅后現(xiàn)金流量，企業(yè)可以根據(jù)籌資政策和股利政策自由決定如何支配。自由現(xiàn)金流量決定了企業(yè)的營(yíng)業(yè)價(jià)值。價(jià)值評(píng)估主要關(guān)心的是企業(yè)營(yíng)業(yè)價(jià)值。

（2）估計(jì)資本成本。資本成本是計(jì)算現(xiàn)值使用的折現(xiàn)率。折現(xiàn)率是現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)的函數(shù)，風(fēng)險(xiǎn)越大則折現(xiàn)率越大，因此折現(xiàn)率和現(xiàn)金流量要相互匹配。實(shí)體現(xiàn)金流量只能用企業(yè)實(shí)體的加權(quán)平均資本成本來(lái)折現(xiàn)。企業(yè)加權(quán)平均資本成本采用下列公式計(jì)算：

KW=■KjWj

式中，KW為加權(quán)平均資本成本；Kj為各單項(xiàng)資本成本；Wj為各單項(xiàng)資本所占比例。

（3）評(píng)估目標(biāo)企業(yè)價(jià)值。將預(yù)測(cè)的各期現(xiàn)金流量及加權(quán)平均資本成本代入現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型，可得：

目標(biāo)企業(yè)價(jià)值=■■

貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法以現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)為基礎(chǔ)，充分考慮了目標(biāo)企業(yè)未來(lái)創(chuàng)造現(xiàn)金流量的能力對(duì)其價(jià)值的影響，對(duì)企業(yè)并購(gòu)決策具有現(xiàn)實(shí)的指導(dǎo)意義。

2.2.2經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)法。經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)法的基本思想是：如果每年的息前稅后利潤(rùn)正好等于債權(quán)人和股東要求的收益，即經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)等于零，則企業(yè)的價(jià)值沒(méi)有增加，也沒(méi)有減少，仍然等于投資資本。

經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)是指從超過(guò)投資者要求的報(bào)酬率中得來(lái)的價(jià)值，也稱經(jīng)濟(jì)增加值。

經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)=初期投資資本×（期初投資資本報(bào)酬率-加權(quán)平均資本成本）

=息前稅后利潤(rùn)-全部資本費(fèi)用

=息前稅后利潤(rùn)-稅后利息-股權(quán)費(fèi)用

經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)與會(huì)計(jì)利潤(rùn)的主要區(qū)別在于，經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)扣除了股權(quán)資本費(fèi)用，而不僅僅是債務(wù)費(fèi)用；會(huì)計(jì)利潤(rùn)僅扣除債務(wù)利息，而沒(méi)有扣除股權(quán)資本成本。因此：企業(yè)價(jià)值=期初投資資本+預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)的現(xiàn)值

2.2.3相對(duì)價(jià)值法。相對(duì)價(jià)值法是利用類似企業(yè)的市場(chǎng)定價(jià)來(lái)估計(jì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的一種方法。它是將目標(biāo)企業(yè)與可比企業(yè)對(duì)比，用可比企業(yè)的價(jià)值衡量目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值。因此，所得結(jié)論是相對(duì)于可比企業(yè)而言的，以可比企業(yè)的價(jià)值為基礎(chǔ)，是一種相對(duì)價(jià)值，而非目標(biāo)企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。

我們?cè)谌粘Ｉ钪兴f(shuō)的“貨比三家”其實(shí)也隱含了相對(duì)價(jià)值的理念。例如，某人準(zhǔn)備購(gòu)買(mǎi)某商品，出售者報(bào)價(jià)100元，如何評(píng)估這個(gè)報(bào)價(jià)呢？一個(gè)簡(jiǎn)單的方法就是，尋找一個(gè)功能、質(zhì)量相當(dāng)?shù)纳唐放c之比較。如果其他類似商品報(bào)價(jià)低于100元，于是我們認(rèn)為出售者報(bào)價(jià)報(bào)高了。實(shí)際上，也可能是類似商品的價(jià)格偏低。

相對(duì)價(jià)值法的優(yōu)點(diǎn)是基于市場(chǎng)的比較結(jié)果，易于使用，缺點(diǎn)是可比公司是一個(gè)主觀概念，容易被誤用和操縱。

2.2.4期權(quán)價(jià)值法。采用現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法，實(shí)際上其評(píng)估基礎(chǔ)是目標(biāo)企業(yè)并購(gòu)前的資產(chǎn)和正在展開(kāi)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，而并沒(méi)有考慮到目標(biāo)企業(yè)被并購(gòu)后會(huì)獲得未來(lái)增長(zhǎng)的機(jī)會(huì)。

兼并收購(gòu)中的目標(biāo)企業(yè)價(jià)值應(yīng)該為：

V=V0+Vg

式中，V0為并購(gòu)時(shí)點(diǎn)的靜態(tài)資產(chǎn)價(jià)值；Vg為目標(biāo)企業(yè)未來(lái)增長(zhǎng)機(jī)會(huì)的貼現(xiàn)值。